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防范潜在增速下降的政策风险

发布时间:2019-07-09 13:47:44

防范潜在增速下降的政策风险

未来年中国经济的潜在增长率会出现下降,决策层和众多宏观经济学家对此基本无异议,但经济增长下降的幅度和方式仍存在不确定性。潜在增速下降的不确定性是近中期中国宏观经济政策决策面临的基本前提。从其他国家的实践看,忽视那个方面的不确定性都可能引发政策失误。  对中国而言,潜在增速下降不确定性将带来两个政策风险。风险之一是经济增速较低将导致充分就业无法实现,从而错失战略发展机遇期。低经济增长速度伴随的高失业率会危及社会稳定,这决定未来中国宏观经济政策的出发点之一仍是就业问题。  另一个风险是政策刺激过度及后遗症。如果潜在增速下降,货币和财政政策仍过度刺激,将导致经济维持一段时间高于潜在水平的增长速度后以经济危机收场。比如,日本在1971年至1973年期间、韩国在1993年至1997年间都实施了宽松的货币政策刺激投资大幅增长,并在部分年份维持了高增长率。但经济增长不可能长期背离潜在水平,靠政策刺激维持的高增长往往通过金融或经济危机来强迫实现调整。当1973年第一次石油危机爆发和1997年亚洲金融危机爆发,日本和韩国经济增长的黄金时代也就彻底结束了。  为避免以上两个可能的失误,未来的宏观经济政策将在保就业、防通胀、防范系统性风险和调结构之间徘徊。但以史为鉴,政策放松的力度和方向显然明显受限。  在这种情况下,未来宏观政策选择方面,货币条件将回归常态,有限宽松或首推数量工具。央行三季度《货币政策执行报告》把货币政策目标修改为三个方面,即巩固经济平稳较快发展的良好势头、保持物价总水平基本稳定、加强系统性风险防范。顺着这一思路,未来货币政策的基调将是:总量维稳、有限宽松。货币条件将进一步回归常态。  央行认为考虑到2011年以来表外理财等金融创新对M2增速回落的影响因素,当前实体经济的实际货币条件仍保持适度合理水平。据测算,在口径调整后理财产品对M2余额的扰动在2.8%左右。10月M2同比增长12.9%,即M2的实际增速在15.7%左右,这与央行在2011年初制定16%目标很接近。稳健货币政策时期(年)货币供应量的平均增速在15.9%左右,结合总量维稳、有限宽松的基调,2012年实际的货币增速在16%偏低的水平。  考虑到年信贷平均增速水平为15.45%,2012年的信贷增速在14%-15%左右,信贷规模在7.万亿,预计2012年信贷投放前高后低,从不同时期新增贷款占全年贷款的比重来看,信贷节奏仍应该会延续3:3:2:2的格局。  未来货币政策工具的选择和运用仍然以数量工具为主。在公开市场操作方面,将通过合理安排工具组合、期限结构和操作力度,保持银行体系流动性处于适当水平,合理引导货币市场利率。  此外,2012年存款准备金率可能会多次下调。由于入世以来贸易和资本项下持续双顺差,导致存准的调整带有一定的被动性。外汇占款变化是决定存准调整的关键变量,可以结合升值预期、贸易顺差以及美元指数作为全球风险溢价的指数来综合考量外汇占款的未来走势。由于外围经济疲软,贸易顺差下降,以及受到欧债危机的影响,美元指数上升的可能性增大,预计人民币升值将进入平台期,升值预期逐渐企稳,因此明年外汇占款会低于往年的规模。从国内流动性的角度来看,今年12月至明年2月,央票到期量非常少,而春节时期需要大量的流动性,从正常化的货币条件和适当的银行体系流动性出发,调整存款准备金率也成为必然的选择。  央行对于利率工具的选择将会比较慎重,预计明年第二季度通胀会低于当前的一年期定存利率3.5%,不排除央行会在明年二季度进行降息操作。当然,对于降息的幅度和时点,还需要进一步观察经济和通胀的情况。  招商证券研究发展中心 谢亚轩 孙彬彬

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